凭栏：人民币贬值预期加强

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文：凭栏欲言

9月14日，中国国债期货开盘大跌，5年期国债期货主力合约开盘直逼跌停，十年国债收益率一度突破3.2%，已经超过1月份疫情爆发之前。

中美十年国债利差年内第二次突破250基点，上一次为7月中旬。

01

利差走阔是人民币贬值预期加强

2018年博鳌论坛，中国央行易行长发表讲话认为，中美利差舒适区间为80基点左右（利率1%=100基点）。其后，人民币进入短暂升值渠道，一度升值至6.23，人民币升值影响下，中美利差一度缩窄至60基点。

随后人民币再次贬值，尤其是人民币汇率在2019年8月份破7之后，人民币贬值预期放大，中美利差持续扩大，至今一年间中美利差走阔幅度接近200基点，2020年年内两次突破250基点，目前至252.6基点。

利率平价关系揭示，在利差问题上，那种货币的相对利率更高，就是那种货币具有更强的贬值预期。

与美国利差越高的货币，贬值预期越高。红框所示的币种，与美国的利差极高，正说明这些货币具有极高的贬值预期。

而人民币与美元的利差一再扩大，正是人民币贬值预期不断加强的直接表现。

02

贬值预期驱动事实加息

经济下行趋势下，是有天然降息冲动的，而中美利差年内两次突破250基点，也再次证明了，国际收支平衡是中国所有经济问题的前置条件。

**没有国际收支平衡，**房产泡沫、股市泡沫、旁氏债务、经济增长乃至就业稳定，风险爆发指日可待。**只有在稳定了国际收支的前提下，**才能谈国内问题如何解决，才能谈风险问题如何控制！

央行显然对这个前置条件心知肚明，正是平衡国际收支问题上存在硬性要求，才驱动中美利差一年间走阔近200基点。

约束的存在导致7月货币政策短暂放松支撑股市之后迅速趋紧，两个月时间，中美息差已经第二次突破250基点。

为了平衡国际收支，中国已经在事实上迈入加息进程，无论是十年国债所透露出来的信息，还是SHIBOR所透露出来的信息，加息已经成为事实。

以SHIBOR（3M）来看，5月末至今利率已经上行（隐性加息）超120基点。

03

汇率稳定与贬值预期加强共存

很多人会疑问，人民币汇率最近半个月以来十分稳定啊，怎么又成了贬值预期加强？

1）贬值预期加强是市场认为货币未来贬值的可能性加强，跟过去乃至当前的汇率走势没有关系。

2）价格到价格存在反馈，一种货币在过去一段时间升值，会让人们认为未来一段时间这种货币还会升值，从而抑制货币贬值预期扩大，这正是越有贬值预期的货币越要保持汇率稳定甚至逆周期升值的原因。

3） 近半个月美元指数已经从91反弹至93，历史来看人民币汇率与美元指数紧密相关，这会施压人民币汇率贬值，但人民币汇率最近半个月以来表现十分稳定，主要支撑点就是中美利差在扩大，已经从9.1号的234基点扩至9.14号的252基点。一方面，利差扩大是人民币汇率贬值预期在加强的直接表现；另一方面，利差扩大可以吸引套息热钱流入稳定汇率，减轻美元指数反弹所带来的压力。

进而导致人民币贬值预期加强与人民币汇率稳定并存。

04

消失的钢丝

从外汇储备来看，以SDR计价的外汇储备2020年前六个月保持基本稳定，6月相比1月仅下降2.38亿SDR，基本平衡。

但随后七八两个月外汇储备下降320.61亿SDR，这昭显了七八月份平衡国际收支存在压力。这或正是6月份之后，中美息差在短短两个月之内两次突破250基点的原因所在。

这也喻示了目前的已经超过250基点的中美息差或仍不能保证国际收支的平衡，中美息差仍有进一步走阔的可能。

而驱动中美息差进一步走阔或需中国央行进一步收紧货币政策，但收紧货币政策会施压资产泡沫；而放宽货币政策会导致国际收支加速失衡，也会施压资产泡沫。

左右都是悬崖，中间却没了钢丝。

END

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