凭栏：泡沫爆破的前兆——货币政策失去了长期性

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文：凭栏欲言

7月30日，政治局会议出现货币政策边际收紧的信号。8月2日，笔者在文章《凭栏：直面金融危机，准备做好了吗？》一文中认为：“从次贷危机解决过程来看，美联储货币宽松自2008年一直持续到2015年，这代表修复一次大的市场恐慌耗时极长。短时间内宽松政策退出极其容易导致恐慌情绪的反复，或会诱发二次灾害。除非中国已经做好了刺破泡沫直面金融危机的准备，否则的话，个人不认为中国央行具备退出货币宽松的条件，流动性的收紧很快会诱发恐慌情绪反复，货币政策将再次被迫放宽。****”

01

货币政策再现宽松

8.11****日，央行公布7月金融数据不如预期，国内股市由此陷入跌势。

不得不说央行防风险意识好强，股市还未跌多少，央行货币政策迅速加码宽松。

8.11****号之后，流动性投放迅速上了一个数量级，8.14日，在连续三天投放量超千亿之后，上证开始明显反弹！

多么典型的水牛市！

02

北向资金掌控国内股市

不出意外的是，8月14日，北向资金又回来了。

近年以来，几十亿上下的北向资金竟然掌控了整个国内股市的走向，奥妙在哪里？

原因有两点：

**1）**近年以来，股市和汇率已经形成了同向波动的特性。北向资金流入，直接反应了人民币国际收支压力较小。

2） 所谓北向资金，实际上更多是内地背景去香港融入的便宜资金，这部分资金对内地的信息掌握度超前于绝大多数股民，导致其炒作成功率极高。久而久之，这种规律被市场发现，从而影响其他人跟随行动，将北向资金的影响放大。

**套利是热钱流动的目的。**北向资金流入一大重要前提，就是人民币汇率和中美十年国债息差的关系有利于资金套利。

03

宽松伴随着汇率压力

从2015年开始，人民币汇率贬值压力就在逐渐累计，2015-2018年，银行代客涉外收付款数据，中国对外收支连续4年累计逆差达到了7096亿美元。

2019年，通过加大金融市场对外开放，人民币汇率压力暂时得到缓解，对外收支由逆差变为顺差245亿美元，但这种加大开放所导致的资金流入是一次性配置到位的。

2020年，贬值压力重新袭来。2020年1-5月，对外收支累计逆差194亿美元。2020年6月初开始至今，或受到汇率压力的影响，人民币货币政策收紧，随后6月份吸引236亿美元热钱流入。1-6月累计，中国国际收支总顺差20亿美元，人民币汇率压力暂时消失。

**而金融项资金的一大特征就是快进快出，一旦人民币再次调向宽松，汇率压力会迅速浮现。**或者基于这种顾虑，央行本周放水全部选择了短期限的7天逆回购，短期限既可以支撑股市上涨，也有利于汇率承压时及时收紧。

这种纠结心态跃然纸上！

04

外压加剧

人民币汇率和中美息差的关系是否有利于资金套利，决定了是热钱是否流入。而中美十年国债息差，不独取决于人民币货币政策，还要考虑美债的可能走向。

7月末，笔者在文章《凭栏：黄金新高、美指新低——中美股市泡沫一戳就破》中认为，美元指数和美债收益率同时走低不可持续，两者的同时走低可能会导致美股崩盘。

本周，十年美债收益率大幅上行约20基点，逻辑再次得到证实。

与此同时，受本周中国央行调向宽松影响，中国十年国债收益率在走低。

这影响中美息差迅速收窄，热钱流入中国的驱动力在下降。

外因的影响或会加大人民币汇率压力（注：这种压力会反馈在国际收支上，并非直接观察人民币汇率涨跌得出。人民币汇率涨跌受到一定程度的逆周期干预，对贬值压力的反馈是失真的，国际收支是否平衡，才体现了人民币汇率是否具有贬值压力）。

当前的中国货币政策调整已经失去了长期性。

1） 收紧货币政策。股市等资产价格会迅速失去支撑，施压货币政策放宽。

2） 放宽货币政策，国际收支会迅速陷入逆差施压汇率，施压货币政策收紧。

而中间几乎找不到平衡点，只能以频繁的政策调整试图延缓泡沫爆破。

央行前副行长吴晓灵说：“做好泡沫破灭准备！”

END

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