瑞幸摘牌后为何再涨11%？投资者能拿到全部赔偿吗？

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文 |《巴伦周刊》中文版撰稿人 吴雨婷

编辑 | 李晨蕾、康娟

6月29日，瑞幸咖啡正式自纳斯达克摘牌。13个半月前，它刚刚在这里敲钟。

就速度而言，瑞幸咖啡无愧“快公司”名号——毕竟从成立到IPO，它也仅用了17个月。事实上，自2020年4月2日瑞幸咖啡发布公告承认经营数字造假，其退市命运便已注定。

如果从做空机构浑水发布对瑞幸咖啡的做空报告（2020年1月31日）算起，这只中概股在这场风波中挣扎了150天。

2020年注定是不平凡的一年，中概股接连暴雷、美股连续熔断、中概股二次赴港浪潮……中概股面临史上最重的信任危机，未来的投资机会和风险如何？海外疫情肆虐、叠加宏观周期放缓，美股短期波动性急剧放大，后续投资方向在哪里？

瑞幸可能砸在了谁手里？

《巴伦周刊》中文版：瑞幸退市6月29日在纳斯达克停牌。停牌前的股价已大幅缩水至1.38美元，不到发行价的十分之一。停牌前，还有哪些机构持有瑞幸股票？持股比为多少？

**老虎投研：**截止3月31日，全市场还是有不少机构持有其股票的，例如美国银行控股公司，持股比例高达5.71%，还有新加坡政府投资公司、温斯洛资本管理（Winslow Capital Management），持股比例均超过5%。除此之外，还有一些耳熟能详的摩根士丹利、高盛、瑞士信贷集团也都在持股名单之列。

《巴伦周刊》中文版：瑞幸咖啡的股价，在近两月中因两次摘牌通知、并购传闻等消息，波动反复，尤其以6月26日盘中6次熔断为甚。一只公告摘牌的股票为何会经历这样戏剧化的结局？

**老虎投研：**瑞幸咖啡的退市从承认造假的那一刻便已注定。但造假丑闻对瑞幸线下实体店影响有限，也并没有阻止瑞幸扩张的步伐，庞大的门店数量成为市场对瑞幸抱有不切实际幻想的基础。在公司提出听证申请、传出被收购传闻等利好消息时，引发资金短线炒作，股价波动较大。而随着瑞幸放弃听证会申请，意味着短期内股票将退市，失去交易流动性对股价是一场灾难，股价大跌在所难免。

《巴伦周刊》中文版：瑞幸停牌后，进入纳斯达克场外粉红单交易市场（OTC Pink Sheets）。6月29日在场外交易市场，尽管开盘暴跌30%，但很快又拉升，收报1.52美元，比1.38美元的停牌价涨超11%。如何看待目前买入瑞幸咖啡股票的行为？投资者是否能找到对手方买入？

**老虎投研：**不少未平仓空头需要回拨，因此就会和需要止损卖出的多头进行换手。多数的机构投资者不愿付出更多资金成本，更愿意止损。

百亿美元可能赔不起

《巴伦周刊》中文版：瑞幸咖啡6月29日摘牌之后，将经历什么样的流程，最终变回私有企业？（与主动私有化有何不同？）未来这家公司大概率会如何？

**老虎投研：**纳斯达克主动退市分为三种：公司转板、私有化、收购并购。而被动退市是指达不到持续上市的要求，被迫摘牌退市。比如不满足市值要求、股价要求（连续30个交易日低于1美元）、总股东数要求、公众持股量要求、不满足监管要求等等。瑞幸咖啡显然属于后者。

从场内退出之后，美股市场还提供后续通道，只要不是马上进入破产清算程序的公司，都会进入OTC市场交易。OTC市场又分为OTCBB和PINK SHEETS两块，其中OTCBB要求被报价证券必须在SEC或其他联邦监管机构注册，并且该证券向相应监管机构的文件报备当前是有效状态，而PINK SHEETS不需要在SEC报备文件，信息透明度和信息质量比OTCBB更差。OTC市场流动性较差，往往需要投资者开通相应的权限。

对于空头持有者来说，公司进入粉单这个过程依然还是有借票利息，只要最终能回补平仓也没问题。

对于瑞幸咖啡来说，接下来还会面临来自投资者的集体诉讼，赔偿总额可能超过百亿美元。同时，它还将面临来自中美两国的监管处罚。

《巴伦周刊》中文版：瑞幸咖啡面临集体诉讼，赔偿总额可能超过百亿美元。这个金额是如何估算的？瑞幸有足够的资产进行赔偿吗？

**老虎投研：**这个赔偿金额的估算主要是参考安然事件，安然公司于2001年被迫承认自1997年以来的虚报利润6亿美元、隐瞒24亿美元的到期债务，最终罚5亿，投资者追偿71.4亿，以及针对高管们的罚款和其他各种费用。如果瑞幸最终实际赔偿总额超过百亿美元，按目前瑞幸的财报数据来看，瑞幸没有足够的资产进行全部赔偿。

新《证券法》长臂管辖不适用

《巴伦周刊》中文版：瑞幸咖啡的市值已从巅峰的110亿美元跌至停牌时的3.5亿美元左右。利益关联机构，如以瑞士信贷为首的贷款机构已经启动对持有瑞幸股份、由陆正耀家族控制的两家控股公司的清算。投资者，尤其是一般投资者，如何跨境维权？

**老虎投研：**由于瑞幸咖啡主要的投资者并非在中国境内，且国内个人投资者尚不能自由换汇进行境外股票投资，因此此案并不适合于长臂管辖条款，不能完全适用于新《证券法》。

而美国法律复杂，各州亦有不同标准，诉讼费用亦高昂，中国投资者跨境维权将面临不少文化、语言、法律制度上的差异。同时，根据瑞幸咖啡此前公布的“造假”的财务报告，公司截止19Q3账面现金及等价物55.4亿元，而公司一笔高级无抵押债券就有3.77亿美元，相当于26亿元。公司其他的资产几乎仅有12亿元的厂房、设备等，其中就包括咖啡机这类折价非常大设备。因此，即便不算公司面临的处罚、其他的借款，以及与部分前期股东签订的协议，最后留给普通股股东的可能是个负值，即便官司打赢了也拿不到赔偿。

而美国法律圈也是良莠不齐，难免也会出现标榜投资维权，实则骗取个人投资者“诉讼费用”的缺心眼“律师”，投资者若不能分辨，反而容易造成二次亏损。

对优秀中概股是个契机

《巴伦周刊》中文版：随着瑞幸咖啡事件的演进，美国投资者对于中概股的投资兴趣是否发生了变化？

**老虎投研：**不论是美国投资者还是中国投资者，我们认为都不会因为瑞幸造假事件而转变对中概股的投资态度。长期看，随着更多优秀的新经济公司赴美上市，中概股依然有很大的投资价值。

美股市场上被做空甚至退市都是很常见的现象，瑞幸造假事件更多的是对监管机构、审计机构、PE/VC以及企业本身的警醒。

对于投资者而言，事件会驱使他们去挖掘更有价值的投资标的（例如阿里巴巴、京东等龙头企业），远离长期亏损、商业模式不清晰、没有核心竞争力的企业，对于真正优秀的中概企业反而是一个契机。

《巴伦周刊》中文版：2012年（上一轮中概股造假风波）之后，中国公司赴美上市进程放缓持续3年，至2016年才出现回暖。这一轮，会有什么不同吗？为什么？

**老虎投研：**首先，两次中概股做空潮在方式上没什么不同，做空机构都是通过实地调研获取数据，利用模型计算出结果与财报披露的数字作对比，证实财务造假成立。

不同的是，此次中概股被做空普遍集中在美股大幅下跌的时间段，疫情影响下，市场恐慌情绪会放大中概股造假带来的负面影响，选在这一时间点做空的收益会更高。

《巴伦周刊》中文版：一方面，部分业界中资机构坚称中概股造假风波对中概股在美的整体状况影响不大。另一方面，在美中概股回港二次上市的声音在2019年年中既已出现。近期，中概股回港二次上市的消息频发，该如何解读？

**老虎投研：**我们始终认为，“瑞幸造假事件”导致市场监管趋严，并不是中概股回港上市的主要原因。国内外监管机构对财务造假都是零容忍的。监管政策对企业的约束有普适性。新经济公司自2018年已开始赴港上市。综合来看，制度因素、外部环境以及企业自身的考量（如长期被低估、融资需求等）才是根本原因。

如今这个时间节点，市场环境确实更加复杂，包括国外疫情蔓延、近半年来美股巨震以及“瑞幸事件”带来的信任危机，出于对当前美国复杂市场环境的研判以及长期企业发展的考虑，中概股回归是大势所趋。

美股由流动性驱动的反弹接近尾声

《巴伦周刊》中文版：美股短期波动性急剧放大，投资者该如何应对？

**老虎投研：**美股此次调整有两个触发因素，一是股指在美联储释放的流动性泛滥下，创出或来到历史高位，引发资金恐高；二是美国近期受疫情感染人数加速及国内抗议活动影响，引发市场对经济基本面的担忧。美国疫情在疫苗出现之前恐将延续，对经济基本面的损害是持续性的，从应对角度来说，投资上应回避业绩受损较大的公司，而部分受益于疫情的公司可能延续股价升势。

《巴伦周刊》中文版：随着美国疫情以及其他多种因素叠加，美股后续的投资机会如何？看好的领域和阶段分布是如何的？

**老虎投研：**美股后续的走向主要受疫情和11月美国总统大选两方面的影响。美国疫情有加重的趋势，但内部各州的分化比较明显，三四季度将是企业盈利的关键考核期，目前情绪面对于美股的扰动是主因。政策方面，美联储依然保持鸽派，随着政策力度边际递减，这轮由流动性驱动的反弹接近尾声。

中期看，11月总统大选逐渐成为影响美股的主要因素，选举结果的不确定性会使投资者的避险情绪升温，美股走势要等到11月选举结果出来后才会更清晰。

鉴于此，我们会更倾向于在不确定下选择相对确定的行业，比如科技龙头以及SaaS等疫情受益行业，从3月底开始的美股反弹也是由科技公司引领的。

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