重估疫情冲击

使用CN2/CN2GIA顶级线路，支持Shadowsocks/V2ray科学上网，支持支付宝付款，每月仅需 5 美元

## 加入品葱精选 Telegram Channel ##

新冠疫情在全球快速蔓延，中国复工复产进度慢于预期。疫情对全球和中国经济的影响需要重估，各国在相对逼仄的政策中如何腾挪？

新冠肺炎疫情的发展出人意料。在中国疫情逐渐缓和的同时，其他国家和地区的疫情已呈燎原之势，且增势迅猛。与此前疫情主要集中在中国不同，这对全球经济和金融市场的影响，需要重新评估。

据世界卫生组织统计，截至欧洲中部时间 3 月 5 日 23 时，中国境外共 78 个国家确诊新冠肺炎 17637 例；全球累计确诊 98067 例。其中，韩国、意大利、伊朗、日本等国确诊病例均超千例，且增加势头不减。

新冠疫情有可能在全球大流行的预期，给资本市场带来巨大波动。美股 2 月 19 日才攀至历史高点，到 2 月 23 日开始的一周就出现了史上最快的 10% 回调，七个交易日内下跌 13%。欧洲、日本股市也在一周内跌逾 10%。

3 月 2 日，在美联储等全球央行财政部门携手应对的预期下，美国股市大涨 5%，录得史上最大单日反弹；但第二天美联储超预期降息 0.5 个百分点后，市场反弹仅持续了三分钟就再度转跌，全天下跌 3%；同日，美国十年期国债收益率也触及 1871 年美国内战后债市成型以来的最低点，显示了市场对疫情全球扩散的担忧。

不仅是金融市场，疫情的快速扩散也给全球经济增长的前景蒙上阴影。

3 月 2 日，经合组织 (OECD) 发布报告称，仅是中国工厂和企业开工不足的影响，就很可能使 2020 年的全球增长从 2.9% 降至 2.4%。如果出现「更持久、更密集的新型冠状病毒暴发，横扫亚太、欧洲和北美」，全球经济增速可能会在 2020 年降至 1.5%。与疫情暴发之初，机构多认为只会拖累全球经济 0.1-0.3 个百分点相比，这一预测显示疫情影响不容小觑。按照国际货币基金组织 (IMF) 的标准，全球经济增速在 2.5% 以下，即为衰退。

对疫情影响的低估，也不仅限于全球经济。即便是最早的暴发地中国，随着疫情和复工复产状况日趋明朗、部分先行指标开始公布，一些机构和研究者也意识到，此前对疫情影响的判断可能偏于乐观，比如复工复产进度慢于原本的基准预测、疫情在海外的扩散可能在未来影响中国的产业链和出口表现等。

最先公布的 2 月中国采购经理人指数 (PMI)，无论是国家统计局的数据，还是财新的数据，无论是制造业，还是服务业，都大幅下降，创下调查开展以来的最低值，显示除了与疫情相关的行业，其余行业经济几近停滞，服务业受到的影响更大。

「现在看来，能在 3 月中旬时做到湖北以外的省份九成左右复工复产，已经是理想情况。」野村证券中国首席经济学家陆挺认为，此前市场对一季度 GDP 同比增速的预测多在 4.0%-4.5%，过于乐观，一季度实际 GDP 增速远低于 4%，甚至有可能是负值。如果后面几周疫情再度恶化，影响复工，一季度经济增速的下跌情况会更为严峻，甚至二季度初的增速也会受到拖累。他提醒，这次疫情对中国经济的冲击，不仅远超 2003 年的 SARS，甚至超过 2008 年全球金融危机。

为对冲疫情的影响，近期已有澳大利亚、马来西亚、美国等七个国家和地区宣布降息。降息虽然能在一定程度上缓解流动性压力，但能提振多少需求还需观察，同时此举也会加重市场对疫情蔓延的担忧。更重要的是，降息并不能阻断疫情传播，全球经济受影响的程度主要取决于疫情何时能得到控制。

与海外尚处于疫情快速蔓延期不同，目前中国已处于「疫情防控形势持续向好、生产生活秩序加快恢复」的时期。3 月 4 日的中共中央政治局常务委员会会议要求，精准有序扎实推动复工复产，实现人财物有序流动、产供销有机衔接、内外贸有效贯通，把疫情造成的损失降到最低限度。

「未来两周对新增确诊病例能否保持稳步下降，以及经济活动能恢复到什么程度，将尤为关键。」瑞银投资研究部首席中国经济学家、亚洲经济研究主管汪涛预计，未来几周和接下来的几个月内，政府会出台更多政策支持以稳定经济增长。

但她强调，决策层重申努力实现今年经济社会发展目标，主要是为了鼓舞地方政府和企业信心、稳定市场预期，并非决定不惜一切代价去实现某个特定的经济增速。

全球或临衰退边缘

2020 年开年，美国伊朗几乎开战和新冠疫情暴发，并未改变全球金融市场的一片火热。美股在 2 月 19 日达到史上高点前，平均 1.5 个交易日就创出历史新高。橡树资本创始人马克斯分析称，此时标普 500 的 PE 估值大约在 19 倍，比「二战」后的平均水平高出约 20%。

东方汇理全球副首席投资官孟文睿 (Vincent Mortier) 也在 2 月 19 日对财新记者表示，美欧股票的估值，比同等质量的中国股票要平均高出 20%-30%。

2 月最后一周，新冠疫情在日韩、美欧的快速传播，与美国民主党初选桑德斯意外领先相交织，左右了市场的情绪，美股连跌五个交易日，累计跌逾 3500 点，创下历史最大单周点数跌幅，累计跌幅逾 12%。桑德斯的政策主张包括取消私人部门医疗服务、国有化油气开采、推出金融交易税等，逆转特朗普税改、拆分大型银行和科技企业，被认为是对金融、医疗、能源企业以及华尔街的极大冲击。

英国智库皇家国际事务研究所主席奥尼尔 (Jim O』Neil) 对财新记者分析称，若疫情让美股泡沫破裂，甚至令美国经济陷入衰退，3 月 3 日「超级星期二」大胜让桑德斯成为民主党候选人板上钉钉，是市场不可想象的。此前特朗普连任的市场共识恐成泡影。

他的老东家高盛 2 月 26 日发布报告称，若特朗普税改逆转，2021 年的实际利率可能提高 8 个百分点，企业盈利大受影响。根据历史经验，美国二季度经济增长对总统能否连任至关重要。若疫情让美国经济显著放缓或进入衰退，可能改变目前市场普遍预期的选举结果。

不仅是美国，2019 年以来，全球经济复苏动能就在放缓。IMF 公布的 2019 年全球经济增速为 2.9%，远低于 2010 年到 2018 年年均 3.8% 的增速，距离 2.5% 的衰退边界已经不远。

「新冠疫情对全球影响的前景正变得更糟糕。原先我们对疫情将在中国境内得到控制、经济会呈『V』形反弹的基本假设，已经不成立。」IMF 总裁格奥尔基耶娃在 3 月 4 日表示，IMF 正在「自下而上」地评估疫情对各成员国带来的影响，「现在无论基于任何假设，2020 年全球经济增长速度都将低于 2019 年」。

除了 OECD 警告疫情可能将全球经济拖入衰退，一些市场机构也纷纷调低预期。相对乐观的标普，将其对 2020 年全球经济增速预期从 2019 年 12 月的 3.3%，下调到 2.8%；相对悲观的高盛，则下调全球增速至 2%。

疫情暴发之初，市场普遍认为，疫情影响全球经济的途径主要是中国需求下跌带来的油价下跌、供应链受阻影响部分生产，以及中国游客减少。

对中国旅客依赖较强的国家和地区，旅游零售业首当其冲。香港零售管理协会主席谢邱安仪预计，2 月香港服饰、化妆品、珠宝等销售额跌幅可能高达四至八成。澳门博彩业 2 月收入更是大跌 88%。

随着疫情扩散，全球航空公司相继取消往返中国的航班。据航空数据服务机构「飞常准」统计，1 月 29 日至 3 月 4 日，全球各航空公司单日执飞的中国往来境外航班，由 4561 架次下降至 1283 架次，降幅超过七成。

中国作为全球制造工厂，一旦停工，对全球产业链都会产生影响。联合国贸发会议预计，2 月中国汽车、手机等产品的关键零部件出口减少，可能已经造成其他国家出口损失 500 亿美元。

美联储 3 月 4 日发布的褐皮书称，有迹象显示，新冠肺炎疫情对美国旅游业产生了负面冲击。同时，由于疫情影响，一些供应链出现 (供货) 延迟的现象，有生产商担心未来几周供应链将进一步受到破坏。

摩根士丹利对市值达 27 万亿美元的 857 家跨国公司的调研显示，如果疫情在一个月内得到控制，3 月下旬之前，包括中国、韩国、日本等亚洲国家生产链全复工，则对全球产业链的传导效应还是可控的。但如果疫情有反复，复工进度延缓，比如说持续到二季度，全球供应链将受到严重干扰，全球经济衰退风险陡增，考验各国的政策刺激空间。

疫情在欧美快速扩散，不仅加剧了全球供应链受影响的程度，还要考虑到全球传播对各国国内消费活动的影响。国际航空运输协会 (IATA) 称，全球多个市场都有大规模乘客退票现象，退票比例高达 50%，疫情暴发的意大利，机票预订量更是归零。「亚洲主要航线交通已瘫痪，而且已波及全球航空运输网络，甚至连新冠肺炎疫情不严重的国家也难逃厄运。」IATA 理事长兼首席执行官 Alexandre de Juniac 说。

目前看，欧洲经济所受冲击相较美国更为严峻。欧洲最大资管公司——东方汇理资管认为，亚洲之外，欧洲是短期内受影响最大的地区。

孟文睿分析称，消费是美欧经济的基石，美国消费占经济的 70% 左右，目前失业率为 50 年来最低水平，且工资正在上升。而欧洲经济前景取决于疫情在欧盟国家蔓延的趋势。目前欧洲疫情重灾区是意大利北部，恰好是该国经济核心，且与欧洲供应链高度融合。德国因供应链和产业结构高度倚赖外部，也是受影响较大的国家。

经济冲击不可避免地影响到企业盈利。2 月上旬市场还普遍预测 2020 年美国企业盈利同比增长 9%，但目前高盛、花旗的预测已降至零。高盛给出了三种情境：疫情能得到较好控制的乐观情境下，增长 3%；疫情扩散但影响时间较短的基准情境下，零增长；经济陷入衰退情境下，盈利下滑 13%。

高盛对欧洲斯托克 600 上市企业盈利的基准预测是，2020 年盈利从此前的 3% 下调至下降 2%。

酒旅、航空等旅行相关企业，奢侈品、高端零售等休闲相关企业，以及涉及跨境供应链的汽车、电子、化工品行业，受到影响最大。

中国遭遇复工难

与全球经济受疫情影响将逐渐加深不同，中国经济受疫情影响最大的阶段或已过去。不过，疫情对中国经济的影响程度也可能需要重估。

新近公布的 2 月财新中国制造业采购经理人指数 (PMI)，录得 40.3，大降 10.8 个百分点，为 2004 年 5 月有数据以来最低；服务业 PMI 降幅则高达 25.3 个百分点，仅录得 26.5，为 2015 年 11 月调查启动以来首次落入收缩区间。这一走势与统计局制造业 PMI 一致。国家统计局公布的 2 月制造业 PMI 降至 35.7，低于上月 14.3 个百分点；服务业商务活动指数为 30.1，比回落 23.0 个百分点。

PMI 降幅均超出市场预期，显示疫情冲击之下，中国经济一度几近停摆。两个制造业 PMI 均高于服务业 PMI，则意味着服务业受到的冲击更大。而两个制造业 PMI 中，新订单指数均高于生产指数，显示疫情虽然带来一定的需求下降，但相比之下，供给受影响程度更加明显。

2 月中旬以来，政策的砝码已开始由防控疫情向企业复工倾斜，并确立了分区分级精准推进有序复工的原则。

截至 3 月 4 日 19 时，全国共有 21 个省份调整新冠肺炎疫情防控应急响应级别，由重大突发公共卫生事件一级响应下调为二级响应或三级响应，但复工复产进度仍慢于预期，原因则比较复杂。

目前复工复产进度呈现国企快于民企、大型企业快于中小企业、制造业快于服务业的态势。尽管部分地区公布的规模以上工业企业复工率已超过九成，但这只代表企业获得复工许可，并不代表员工能悉数到位和产能得到充分利用。

以江苏为例，截至 2 月 28 日，规模以上工业企业复工总数 4.45 万家，复工面 99%；复工人数 603 万人，已经复工人员占比达 73%。但从用电量上看，2 月 27 日全省工业用电同比下降 28.3%，如果按企业用电超过 2019 年 12 月日均电量 30% 为复工标准，复工企业数为 42.3 万家，仅占 88.7 万家用电企业的 47.7%。

这与工信部副部长辛国斌提供的数据基本一致。辛国斌称，根据地方和企业反映情况以及对云平台大数据监测，3 月 2 日中小企业复工率达到 45% 左右。目前仍有超过一半的中小企业尚未复工，部分已复工的中小企业也存在「复工难复产」的问题。

无论政府官员还是研究者均认为，地方的隔离措施和出行限制，导致返工人员不足、交通物流不畅，产业链上下游不配套，加之口罩等防疫物资严重不足，是影响企业尤其中小企业复工复产进度的主要因素。

极光大数据对全国 31 个省份、130 个城市、1363 家企业、商场等地理单元的计数统计显示，3 月 5 日企业员工复工率已经超过三分之二，达到 66.80%，写字楼员工复工率略低，达到 47.28%，较一周前分别提高 9.37 个和 10.82 个百分点。

这与多家机构通过高频数据构建的复工复产指数基本吻合。野村证券报告显示，截至 3 月 1 日，包含所有经济活动在内的广义复工指数达到 62.1%，高出前一周 4.8 个百分点，但剔除政府、医院、公用事业等未受疫情影响行业后的狭义复工指数，只有 44%，比一周前高出 6.3 个百分点，「上升速度令人失望」。

野村证券报告预计，到 3 月中旬，广义和狭义复工指数将分别升至 81.3% 和 72%，考虑到湖北之外地区人员流动和聚集增加带来的疫情传播风险加大，这一预测可能存在高估。

大摩复工指数也大致相仿：当前复工率在 50% 出头，可能要到 4 月初才能恢复正常。

复工进度慢于预期的一个直接影响是，此前部分机构对疫情经济影响的估算需要调整。1 月底 2 月初，机构预测的基准情形多是疫情在 2 月底得到控制，3 月经济活动基本恢复正常，但目前看这一情形落空。

汪涛提醒，瑞银一季度 GDP 同比增长 3.8%、季环比折年率为下降 1.5% 的预测，面临显著的下行风险。

渣打银行在 2 月下旬将其对一季度经济增速的预测从 4.5% 下调至 2.8%，理由是节后工作日减少大幅超过此前预期的情况，2 月经济活动全面受到疫情影响；3 月生产有望恢复完全产能，企业职工加班增多， 但「隔离」要求可能继续压抑服务行业消费。经季节性调整后，一季度经济增长环比下降 1.5%，为近年来首次出现下降。

野村证券在 2 月 17 日曾因复工进展缓慢将一季度增速预期从 3.8% 下调至 3%，但当时预测的基准情形仍是 2 月底解除各种限制措施。随着情况变化，3 月 5 日野村证券已将中国一季度经济同比增速预测下调为零增长，二季度将大幅反弹至 6.5%，全年增长 5%。

除了复工进度，海外疫情发展超出预期，也可能对中国经济产生一定冲击。中国处于全球产业链的中下端，一些产业对日韩等零部件依赖较高。

招商证券测算发现，韩国对中国出口的打印和复印记录媒体、纺织品、服装和皮革制造业、运输设备制造、基本药物产品和药物制剂生产、橡胶和塑料制品生产、焦炭和精炼石油产品制造业、造纸业、其他非金属矿物产品中，八成以上的出口额是由中间品贡献的，这些行业的复工复产将有赖于韩国疫情是否能得到有效控制。据此，招商证券预计，对应行业部分企业的复产或将推迟至 3 月底。

此外，财新智库莫尼塔研究董事长、首席经济学家钟正生还提醒，鉴于疫情在海外大面积扩散，外需下滑可能继续拖累中国经济表现。

通胀的近忧远虑

各地为防控疫情采取的交通管制措施及其导致的复工复产难，给消费者带来的一个直观感受是，物价水平居高不下。

根据农业农村部的监测，3 月 6 日「农产品批发价格 200 指数」为 133.26，「菜篮子」产品批发价格 200 指数为 138.28，虽较前一日略有下降，但仍高于春节前的 1 月 22 日。其中，猪肉、牛肉和重点监测的 6 种水果平均价格价格均高于节前，只有鸡蛋价格较节前明显下降。这打破了往年春节过后，食品价格通常会出现回落的季节性规律。

「未来两到三个月内，CPI 同比增速存在继续高于 5% 的可能性。」华泰宏观研报也认为，虽然新冠疫情对居民消费和相关的服务类项价格可能有负向影响，但综合来看，食品端仍是通胀超预期上行的最大风险因素，除了猪周期，新冠疫情期间农业生产受到的冲击，可能使得鲜菜、鲜果价格在未来两三个月超预期上涨。

不过，对 1 月刚刚转正的工业生产者价格指数 (PPI) 来讲，情况可能要复杂一些。

此次疫情发生在春节前后，大量工业企业生产停滞以及节后复工进度明显滞后于往年，近期国际油价处于下行态势，即为市场对中国需求减弱的反映。高频数据显示，2 月钢价环比下跌 7%，油气价格环比下跌 8%，但动力煤价格上行。

陆挺认为，虽然疫情对工业品的供需都产生冲击，但由于上游产品占 PPI 篮子的四分之三以上，需求冲击可能占据主导地位，这将在短期内给 PPI 带来更大的下行压力；在疫情得以遏制后，预计被压抑的需求将推升 PPI 呈 V 形反弹。

广发证券研报也认为，上半年 PPI 同比增速将呈现 V 形走势。理由是，运输环节受阻、下游复工进度低于上游，将导致原材料需求减少，PPI 同比增速在疫情冲击快速向下，但随着复工进度逐渐加快，疫情结束后交通等约束消除，以及财政发力后基建投资回升，PPI 同比增速有望快速向上。

从国家统计局中国经济景气监测中心和卓创资讯对 24 个省 (区、市) 流通领域重要生产资料市场价格的监测来看，2 月上旬与 1 月下旬相比，9 大类 50 种产品中，只有 7 种产品价格上涨，26 种下降，17 种持平；但到了 2 月中旬和下旬，价格上涨的产品数量明显增加，分别达到 21 种和 22 种。其中，供给刚性较强的黑色金属、有色金属、石油天然气和非金属建材，价格普降，部分化工产品价格出现上涨。

山东青岛一位化工行业人士对财新记者称，近两周其供应商全部发了涨价通知，进货需要先付款，然后排队等货。除了此前停工停产导致原材料生产减少，还有一个重要原因是，部分原材料供应商大量生产疫情紧俏物资原料，其他原材料暂时停产或减产。

问题在于，为对冲疫情对经济的负面影响，央行向市场释放了充足的流动性；随着复工复产的持续推进和政策继续加码，一旦需求复苏快于供给的增加，通胀是否会出现？

渣打银行大中华区首席经济学家丁爽对财新记者称，通货膨胀往往是在经济刺激过度，使得经济运行水平超过了潜在水平时发生的，目前推出的货币信贷宽松和财政政策，目的更多是让产能能尽快得到恢复，并不是要让经济运行在高出潜在产能的水平上。

陆挺则提醒，在生产无法顺利恢复正常运行时，应谨慎出台大规模的需求刺激，这不仅无法提高产量，而且会造成实体经济的通胀。如果资金因为在实体经济中无所作为而流向股市，还会恶化资本市场的泡沫，「到时候现在怎么涨上去的，还会怎么跌下来，酿成新的金融风险」。陆挺建议，在疫情被控制之后，央行应注意引导预期，并及时退出相关宽松刺激政策。

A 股「避风港」？

实体经济的通胀尚未出现，中国资本市场的表现，却远好于预期。鼠年开市以来，中国 A 股相较全球市场走出一波独立行情。

2 月 3 日至 3 月 3 日，上证指数区间涨幅达 8.97%，创业板指数涨幅更是高达 21.03%；而同期，海外市场几乎全线皆墨，道琼斯指数下跌 8.74%，标普 500 指数下跌 7.56%，纳斯达克指数下跌 6.35%。过去两周，意大利富时 MIB 指数从最高点一度累计下跌达 15%，英、法、德三国主要股指同期累计跌幅均超过 10%。

北京时间 3 月 3 日 23 时，美联储突然宣布下调联邦基金利率目标区间 50 个基点，至 1.00%-1.25%，同时将超额准备金率 (IOER) 下调 50 个基点至 1.1%。这是 2008 年金融危机以来，美联储第一次紧急降息，新冠疫情在全球的快速蔓延是直接诱因。

但美联储降息并未提振美股市场，当日美股短暂冲高后又急速下跌，道指盘中一度跌近千点，收盘跌 2.94%，纳指跌 2.99%，标普 500 跌 2.81%。

德意志投资亚太区投资主管 Sean Taylor 称，美联储一次性降息 50 个基点的力度确实令人担心，「市场一方面质疑美联储的独立性，另一方面也会担心，当局是不是知道更多不为外界所知的事情」 。

摩根资产管理环球市场策略师 Kerry Craig 也认为，尽管美联储此举是想给市场一个惊喜，意在提振市场信心，但降息的力度以及非常规时期的操作，都会被市场解读成联储局关于病毒对经济影响的担忧，比人们想象的还要严重。

但 A 股并未与美股共振，降息后第一个交易日，上证指数涨 0.63%，深证成指微涨 0.08%，仅创业板指数下跌 0.18%。中信证券认为，相较于新冠疫情在海外的快速发酵，中国国内疫情总体趋于稳定，美联储降息带来全球流动性改善，更有利于提高投资者对国内资产的投资偏好，全球流动性的改善对国内资产而言是利好因素。

摩根士丹利近日发布报告称，中国、新加坡和澳大利亚股市将成为投资者的「避风港」，并在其亚太地区和新兴市场的股票模型配置中，调高了中国股市的评级，由「持有」上升到「增持」。理由是，「在公共卫生紧急状况不断扩大和相对估值下降的情况下，中国已承诺推出更有效的刺激措施，包括实施降低企业税和削减不必要的政府开支的措施等；新加坡上个月宣布了自 1997 年以来的最高预算」。

国内券商亦有类似判断。国盛证券称，A 股将成为全球「避险港」：一是因为国内与海外疫情周期错位，从疫情防控角度，中国逐渐成为「更安全的地方」；二是体制优势凸显，且 A 股具备「以我为主」的韧性。

不过，A 股这个「避风港」的稳定性和安全性究竟如何？

据财新此前报道，疫情之下的中国股市之所以出现牛市景象，主要是受资金面和政策的推动。年初以来，央行通过各种工具累计向市场投放流动性超过 5.5 万亿元，净投放量接近 1 万亿元。流动性追逐权益类资产，创业板涨幅远超主板；本应是负相关的债市也与股市一同火热，甚至资产荒再现。

财新数据跟踪的 A 股流动性条件指标因子，在 2020 年 2 月上升至 21%，进一步确认开启宽松周期。该指标因子综合货币供给、货币市场信用价差和 A 股市场流动性等相关金融变量，反映以数量性指标为主的资本市场流动性条件。

资金宽松局面还能持续多久？市场普遍预期，央行近期收紧流动性的可能性不大，但随着复工推进和实体经济融资需求恢复，叠加宽信用政策支持，信贷社融将明显回升，资金加速进入实体，将挤压金融市场资金供给。

从市场交易情况看，财新数据的 A 股个股相关系数显示，2 月以来平均相关系数指标平均高达 58.5%，长时间的高相关系数在 A 股的出现概率已经接近最高的 1% 置信区间水平，说明目前 A 股股价的变化主要由系统因素驱动，市场远未恢复常态，仍处于对事件风险高度敏感的时期。

值得一提的是，截至 3 月 3 日，沪深两市已经连续十个交易日成交额突破 1 万亿元，刷新近五年历史纪录。此前成交额破万亿持续超过九天的情况，仅在 2015 年出现过三次，且发生在 5178 点前后。

银河证券分析师曾万平认为，从上海市场的成交金额看，近期确实高于平均水平，但离 2015 年的成交量高点距离尚远，目前 1.02% 的换手率也显著低于 2019 年 3 月的 1.7%，因此上证指数不存在过热的问题。

而深证综指近期日均成交金额为 7260 亿元，高于 2019 年 3 月的高点，但离 2015 年二季度的牛市高点 1.1 万亿元，还有近 40% 的差距；3.46% 的换手率热度非常高，离 2019 年 3 月的高点还差 1 个百分点，离 2015 年顶峰水平还差 2 个百分点。

「考虑到 2015 年二季度狂热牛市风险很大、较为罕见，综合看，目前的深圳股市热度显著高于上海股市，需要保持一定的警惕性。」曾万平称。

「新冠肺炎对市场的影响，最糟糕的就是投资者对不确定性的恐惧，这导致所有人都在避险，抛售股票、高息债券、新兴市场资产等一切风险资产。」Sean Taylor 说。

尽管新冠肺炎正朝全球扩散，市场并未彻底溃泄。在经历一轮抛售后，美股开始交替下跌和反弹，「恐慌指数」VIX 也从抛售时 48.70 点的高位下跌至 34.90 点，投资者开始憧憬政府推出适当政策扶持经济，刺激市场。但美国十年期国债收益率仍然走低，显示投资者对「摇摇欲坠」的美股仍忧心忡忡。

「全球市场已经从对未知病毒的恐惧，变成开始担心疫情对经济的影响。」意大利百达资产管理多元资产部高级投资经理黄思远说。

逼仄的政策空间

在摩根士丹利中国区首席经济学家邢自强看来，全球抗疫需要接连面临三场大考：隔断传播、恢复生产、刺激需求。但从实际情况看，并非所有的国家都遵循这一次序。

澳大利亚央行在北京时间 3 月 3 日率先宣布下调现金利率 25 个基点至 0.50%，成为进入 2020 年以来全球首家降息的央行。此后马来西亚、美国、香港、加拿大、沙特阿拉伯、阿联酋等多个国家和地区跟进。货币市场预期，欧洲央行将降息 10 个基点的概率已达 100%，比美联储降息前提高 20%。

美联储主席杰罗姆·鲍威尔 (Jerome Powell) 在降息后的发布会上表示，美国经济基本面仍然强劲，但已经看到疫情对旅游业、酒店业，以及倚赖海外供应链的制造商的情绪预期。

道富环球投资宏观策略全球主管 Michael Metcalfe 称，新冠疫情对全球供应链的破坏更可能快速演变成一场金融危机，进而反噬实体经济。美联储抢先行动，目的是希望避免出现这一结局，缓解危机对实体经济带来的负面影响。

但奥尼尔质疑，在经济指标还没有显著恶化时提前采取措施，是否浪费了本已不多的宝贵弹药？

事实上，对货币政策应对疫情的有效性，存在不小的争论。曾担任 IMF 首席经济学家的布兰查德 (Olivier Blanchard) 表示，传染病是一种「供应冲击」，货币政策是可以刺激需求，但很难帮助找不到零部件且员工被隔离的企业主。

桥水基金创始人达利欧 3 月 3 日撰文称，降息和增加流动性，不会实质性提升消费意愿，在美国如此，在货币政策空间已经耗尽的欧洲和日本也是如此。

「很难想象仅靠货币政策将如何发挥作用」。在达利欧看来，遏制疫情对经济的冲击，需要协调一致的货币和财政政策，更多地针对债务/流动性受限的实体的具体情况，而不是主要倚赖全面降息和广泛增加流动性。

各国对此并非没有准备。在美联储紧急降息前，七国集团 (G7) 召开会议商讨抗疫方法，在会后的联合声明中，G7 并未提及任何关于可能联合降息的字眼，反倒称准备在适当的时候采取财政措施扶持经济。

IMF 和世界银行于 3 月 4 日分别推出了 500 亿美元和 120 亿美元的援助计划，优先帮助低收入和新兴市场国家渡过难关。

世界银行行长戴维·马尔帕斯称，除了货币和财政政策，各国还应推行监管刺激 (regulatory stimulus ) 和结构性改革 (structural reform)，这是应对疫情最强有力的措施之一，「各国应采取切实行动，改进监管，与其将其视为一种暂时性的政策刺激，不如当成一种对未来增长的投资」。

对在疫情大考中最早上考场的中国来说，从 2 月中旬即开始第二场考试：恢复生产。不过，从各方信息来看，目前进展并不太顺利，尤其在疫情出现境外输入的情况下，地方政府面临防控和复工两难，限制人员和物资流动，导致企业员工返岗率回升慢、物流恢复滞后，个别地区复工率甚至出现注水的情况。

「经济政策的重心应该放在以做好防疫工作为前提的复工复产上，让供给逐步恢复正常。」陆挺称。

在政策选择上，中国已经经历了货币政策为主向财政政策为主的转变。在最初通过各种政策工具释放流动性、下调 LPR 利率、设立 3000 亿元专项再贷款等举措之外，2 月中下旬以来，政策重点转向财政，包括阶段性减免企业社保单位缴费、允许企业缓缴住房公积金、减免小规模纳税人增值税等。

根据汪涛的测算，这些财政支持规模总计相当于 GDP 的 1.2%。

按照「宏观政策的节奏和力度要能够对冲疫情影响」的要求，中央提出「要加大公共卫生服务、应急物资保障领域投入，加快 5G 网络、数据中心等新型基础设施建设进度」。贵州、广东、浙江等省份纷纷加码重点项目投资建设，加快开工进度。

广东在原有 2020 年省重点项目年度计划投资 7000 亿元的基础上，针对本次疫情暴露出民生、环保、农村等领域短板问题，梳理公共医疗设施、老旧小区改造、物资储备、环保设施、农业农村等领域补短板项目，新增一批具备开工条件的项目纳入省重点项目管理，省重点项目全年力争完成投资 8000 亿元以上。

浙江省明确要调整政府性投资计划，加大铁路、公共卫生、防灾减灾、老旧小区改造等补短板投资，新增安排 100 个左右省重点项目开工建设。在新增建设用地计划指标、地方债资金分配上，优先保障 2020 年 6 月底前开工和续建的重大基础设施、重点领域补短板项目，优先向疫情重灾区项目倾斜。

2 月底以来，决策高层多次要求「努力实现今年经济社会发展目标任务」，部分机构将其解读为政府将尽力确保至少 5.6% 的增速，以实现实际 GDP 较 2010 年翻番的目标，进而会出台大规模的刺激措施。

汪涛并不赞同这一观点。她认为，这主要是为了鼓舞信心、稳定预期，而非不惜一切代价去实现某个特定的经济增速。政策虽然会加码，但空间有限。在目前已宣布的减税降费措施规模之外，预计政府将在医疗和基建领域额外增加支出、对受疫情影响的企业和个人提供定向支持，规模将超过 GDP 的 1%。

丁爽则认为，政府需要适当放宽经济运行合理区间的范围。如果一季度经济增速只有 2.8% 甚至更低，全年要实现 6% 左右的增速，意味着后三个季度增速要达到 7% 以上，这会超过潜在增速，造成通胀压力。

陆挺也建议，政府可制定一个较大区间，诸如「5%-6%」的 GDP 增长目标，给疫情之后的政策制定留下较大的回旋余地。他强调，通过大规模刺激手段来弥补疫情造成的 GDP 损失并不可取，中国经济应从长计议，更加注重投资效率和防范系统性金融风险，追求可持续的高质量的经济增长和社会发展。

Related

最简单好用的 VPS,没有之一，注册立得 100 美金