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金属价格暴涨背后的实质因素

太早了。这是最近资产价格全面飙升时许多投资者的看法。不仅股市回升，工业原材料的价格也在过去一个月左右急剧上涨。铁矿石的价格从每吨 80 美元突破 100 美元。铜价也涨了 25%。升势惊人。全球经济才刚刚重启，大宗商品市场重现繁荣好像有点为时过早。

人们很容易会从中看到一些「寓意」。这轮金属价格反弹也许是后疫情时期经济的一个样板——随着各地复工复产，供应瓶颈会推高价格。这也许显示出，美联储和欧洲央行打造的流动性的海洋如何在不经意间涌入了各类金融市场。在认为「复苏太早」的人们看来，这表明乐观情绪超越了现实。也许的确如此。但大宗商品这股涨势似乎大多与中国相关。

中国在此中扮演的角色颇怪异，但却显而易见。说它奇怪是因为中国经济原本想要变得更依赖消费而不再是大举借债搞基建。而尽管有这样的目标，中国依然是全球最大的工业大宗商品买家，所以它的影响力显而易见。几乎所有铁矿石海运贸易都以中国为目的地。假如金属价格上涨，几乎可以肯定是中国发生了什么情况。

果不其然。中国的钢铁厂正在全速生产。6 月第一周，中国的高炉产能利用率达到 92%，比常规的 80% 至 85% 高出不少。中国生产的钢铁大部分用于建筑和基础设施，如桥梁、铁路和地铁。自不必说，建筑活动数据看起来很强劲。今年迄今挖掘机的销量相比去年同期增长了五分之一。疫情爆发前订单就已不断增加。疫情减退后，中国政府振兴经济的措施又为建筑业添了一把火。观察人士认为中国已经吸取了一些教训。投资银行杰富瑞驻香港的分析师肖恩·达比 (Sean Darby) 表示，相比以往，现在政府更注重选择有价值的项目。

全球最大的铁矿石出口国澳大利亚带头响应这一需求。澳大利亚一开始就迅速采取措施遏制新冠病毒传播，同时设法保持了铁矿资源丰富的皮尔巴拉地区的矿山正常运作。铁矿石今年的出口量已出现增长。巴西的情况截然相反，疫情已导致生产瘫痪。这类供应瓶颈是价格上涨的原因之一。另外还有一些大环境因素。正是在中国的推动下，采矿业经历了长达十年的繁荣期，之后在 2014 年至 2016 年遭到了一轮残酷清算。投资削减，矿山关闭，债务清偿。结果就是该行业不像许多其他周期敏感型行业 (如欧洲的银行或全球汽车制造商) 那样长期产能过剩。

金属价格上涨也存在投机因素。买入或卖出铜期货通常反映了人们对世界经济走势的看法。花旗银行的马克斯·莱顿 (Max Layton) 表示，实际上，买卖铜可能完全是信念的问题。很多买卖决定是通过交易算法得出的，而这些算法不过是在机械地对以往表现良好的金融信号做出反应。美元走势 (兑一篮子货币汇率自 3 月以来已下跌 6%) 通常是信号之一。美元走弱意味着在新兴市场融资变得更容易。任何有助于新兴市场经济体的因素通常都有利于大宗商品价格上涨。所以算法会决定买入。

价格波动中的复杂关系会产生自我增强的效果。铁矿石价格上升会吸引成本较高的生产商重回市场。但是由于本币升值，它们的利润率受到挤压，毕竟以美元 (大宗商品的定价货币) 计价的劳动力成本上升了。要保持利润就必须提高价格。而且，当钢 (用于采矿设备零部件) 和石油 (用于能源和化工品) 的价格上涨，边际成本也会升高。莱顿表示，这些成本上升进一步推高了价格。

市场的一个模式是，许多动静都是机械式反应。中国对经济疲软的反应是大兴土木；投资者对美联储宽松政策的反应是买入股票；算法对美元走弱的反应是购买大宗商品。价格上涨会推动价格进一步上涨。认为「复苏太早」的怀疑论者指出，反之亦然。确实。但目前的势头是应了相信复苏正当时的人的看法。

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