危机时刻：互联网公司IPO大撤退

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Peter Tuchman在纽交所庆祝2020年的到来/Twitter @EinsteinoWalSt

上市、退市，都不是一家企业的终点，资本市场短期的股价或许无法预判，但长期价值最后还是会回归经济规律。

文｜管艺雯 万珮

编辑｜宋玮

位于纽约市华尔街11号的纽约证券交易所已经成立了228年，交易大厅里雄伟的柱子、华丽的天花板和一块块电子屏幕在两百多年来见证了上万家公司在此上市，而如今仍在交易的三千多家公司，它们的总市值接近30万亿美元。

可当2020年3月23日，周一的开盘钟声在纽交所响起时，原本喧闹的交易大厅空无一人。由于新型冠状病毒的爆发，交易所业务将无限期转移到线上。21世纪以来，纽交所仅临时关闭过两次，一次因为2001年“911”恐怖袭击关闭了4天，一次因为2012年飓风“桑迪”关闭了2天。

“我们已经进入了Twilight Zone（新阴阳魔界），一切都在几天之内崩溃了。”彼得·塔奇曼（Peter Tuchman）在社交媒体上写道，他被称为纽交所“588号交易员”。2020年3月27日，这位网红交易员宣布自己确诊新冠肺炎。仅仅在两个月前，彼得·塔奇曼还和他的同事们欢呼、击掌，一起庆祝道琼斯指数刷新历史最高纪录，达到29568.57点，他当时激动地表示，“我已经准备好印有道指突破3万点的帽子。”

经历了2019年漫长而动荡的寒冬之后，在踏入2020年的头一个月，美国资本市场上所有人似乎都蠢蠢欲动、摩拳擦掌，他们将迎来以Airbnb为首的新一波明星独角兽的IPO，“2020年将是最好的一年”，他们想。

纳斯达克总裁Nelson Griggs在2020年初预计，上半年的IPO市场将会非常火爆，安永合伙人Derek Steinhiser表示，有大量公司希望可以在2020年11月美国大选前上市，预计未来八个月IPO市场将表现强劲，特别是在5、6、7月三个月。

投资银行家们开始疯狂争抢项目。高盛、摩根大通等国际投行计划今年扩大它们在中国的办公室，同时大肆招人，有人评价“2020年可能是进投行最容易的一年。”

公司用股票、梦想点燃员工的斗志。在一家独角兽公司的全员大会上，明星创始人慷慨激昂地说道，愿意为公司奋斗的员工，将允诺给予大把的期权。 

在很多公司高管的计划里，手中股票解禁之后，这笔钱就是他们踏上创业道路的第一桶金。一位独角兽公司高管2019年曾告诉《财经》杂志记者，他始终觉得在线教育领域真正的巨头还没有出现，等到公司上市后，他计划期权变现后就去做教育创业。

一位风险投资家说，阿里、腾讯、字节、美团是他们最关注的四家大公司，他们的高管前脚刚从公司离职，后脚就会被投资人关起门来抢着签下融资协议。

所有人都准备在2020年大干一场，但因为一场突如其来的全球疫情，一切都中止了。

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计划被打乱了

“我们公司有3栋写字楼，300亩住宅用地，27栋建成别墅。（实在不行）想要钱，我就抵押些房子。”

经历了2019年Uber（优步）、Lyft股价大跌、Wework上市失败的打击之后，投资者们开始意识到，在过去10年的创业热潮中，他们承担了越来越多的风险，于是调转船头，“规避风险”成为他们的首要原则。

2020年初时，所有人将目光聚焦到了全球短租平台Airbnb（爱彼迎）身上。Airbnb是一家2017年和2018年都实现了盈利、账上拥有数十亿美元现金的硅谷明星独角兽，2019年9月19日，已经成立11年的Airbnb迈出了最大一步，它发布了仅有一个句子的声明，计划将在2020年上市。

CEO布莱恩·切斯基（Brian Chesky）在2008年经济大萧条期间创立了Airbnb，十年后，他公开说自己不担心科技泡沫破裂，因为他相信Airbnb的模式可以“与经济状况无关”。

“我认为这种需求将一直存在——人们想省钱，人们想结识其他有趣的人。”他说。“而无论我们处于经济周期的何处，这都会发生。”

切斯基或许对自己的公司在经济周期中有充分的自信，但他显然没有预料到这场全球疫情的可怕威力。

新型冠状病毒仅用了十二周的时间，就让世界停滞了下来，我们被困在家里，我们正在失业，企业正陷入困境，全球经济正在灾难边缘摇摇欲坠。

国际货币基金组织4月初在官网宣布，它重新评估了2020年和2021年的经济增长前景，2019冠状病毒大流行使整个世界经济陷入衰退，2020年，全球面临着比11年前的金融危机更严重的衰退期。

仅在3个月前，这个国际组织还预计2020年基金组织成员国中将有超过160个国家实现人均收入正增长。而现在，数字已经颠倒过来：它预计今年将有超过170个国家和地区可能出现人均收入负增长。

Airbnb也无法幸免，它正面临着越来越不确定的市场，Airbnb在4月上半月超过80％的预订已经被取消。它不得不暂停今年的上市计划， IPO可能延迟到2021年。

“今天我们刚刚走进‘黑天鹅’养殖场的大门，全世界范围内，未来可能还会有更多‘黑天鹅’要诞生。”到家集团CEO陈小华说道。

陈小华向《晚点LatePost》分析，“这次疫情，对那些开始处于盈利边缘的企业影响反而是最大的。因为对于亏损的公司，它的账上需要储备大量现金，保证这些钱除以它的亏损可以活30个月；而现在，一家马上要盈利的公司，它的账上不会储备太多现金，因为每个月都有收入，账上只需要储备一个月的收入可能就够活一两年。”

按照58到家的原计划，2019年已经实现四、五个月单月现金流为正，今年预计将会在3月份实现盈利，今年还将会加强对品牌的塑造，一切顺利的话，58到家很可能会在2021年上市。

但现在，和危机打持久战才是陈小华的首要任务。一二月份，58到家的业务几乎停滞，新冠确诊人数不断上升的情况下，没有一个雇主敢打开门迎接一个陌生人进门。

所有公司的IPO计划都被打乱了。金融数据公司Dealogic的数据显示，港股在2019年还是全球最大的IPO市场，而今年新股发行量在2月同比下滑了93%至4900万美元；与此同时，2月份只有3家公司在香港上市，去年同月有9家。

优客工场是一家共享办公平台，这家公司在它成立的第四年正式赴美开启IPO。去年四季度，它向纽交所递交了招股说明书，创始人兼董事长毛大庆说，优客工场的股权架构、招股书审批文件都已完成，上市已经“箭在弦上”。

如果一切计划没有被打乱，这家公司的创始人会在今年农历春节过后，去往纽交所敲钟，但现在等待他的，还有各种新增审计工作。根据招股书，优客工场还是持续亏损的状态，2019年前9个月亏损5.7亿元，这让外界对它的资金状况感到忧虑。 

毛大庆告诉《晚点LatePost》，优客工场正在加快业务结构转型，向资产管理运营服务和更多企业服务性质发展，因为疫情的复杂因素，公司也遭遇了不少压力。但是因为储备尚好，现金加上房地产资产还有几个亿。“我们公司有3栋写字楼，300亩住宅用地，27栋建成别墅。（实在不行）想要钱，我就抵押些房子。”

理想汽车也曾在2020年IPO的队列之中，关于上市，接近理想汽车的人说，万事俱备只欠东风。不过，资本的东风什么时候来，没有人给出答案。理想汽车的交付时间、上市计划都延后了。

理想汽车的早期投资人、梅花创投创始合伙人吴世春认为，现在已经进入一个技术性熊市，不到万不得已不要上市，“大家已经没什么兴趣去看只披露几个月财报的新股票了。”他说。

DCM中国董事合伙人曾振宇也对《晚点LatePost》表达了相同的观点。“如果外部的环境本身就不具备，而你又不是融不到资，马上就会死。为什么要非常轻率地冲进狂风暴雨里？”

对已经有上市计划或已经启动上市的企业，如果上市对这家公司已经箭在弦上不得不发，“沉船的时候你能做什么呢？什么都不能，唯一能做的就是拼命游出去。”富途证券金融及企业服务总裁邬必伟认为不要太纠结估值，能上市就是好的，有可能半年、一年以后，资本市场的情况更不明朗。如果企业真的好，慢慢做起来，市场自然会为你买单。

华兴资本投行业务董事总经理单莉在和今年准备上市的公司沟通时，她给的建议是尽早做好准备，然后等待时间窗口，“疫情的持续发酵和市场波动使投资人的态度出现了分化，大家很难预测窗口什么时候会出现。即使今年黑天鹅频频，市场剧烈波动，但也可能在市场波动指数回落以后出现短暂的时间窗口能够支持IPO发行，或者阶段性的出现快速交易的机会。”预判到资本市场会越来越复杂和瞬息万变，单莉提到华兴管理层在2019年初就致力于推动把华兴资本的一二级市场打通，为公司提供多元化的投融资产品和服务。

一些董事会成员已经开始对Airbnb去年没有及时上市感到不满，对于这家成立于2008年的公司，早期员工手中的第一批期权将在今年的11月到期，员工们越来越担心，如果上市推迟到今年年底或者更晚，这意味着原本能让他们暴富的期权，将会变得一文不值。

对大多数科技初创公司来说，今天他们面临着两难的抉择：是应该像Uber一样，尽管遭遇股价下跌、市值大幅缩水，但在能上市的时候尽可能上市；还是应该像Airbnb一样，静待最合适的上市时机，尽管最后很可能彻底错失上市的窗口。

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从胜者为王到剩者为王

“一流的企业家会为灾难做准备”

“如果公司倒闭了怎么办？”在正月初八从长沙办公室返回邵阳老家的高速上，陈小华一边开车，一边接到了公司CFO打来的电话，讲着讲着，电话那头的CFO忍不住哭了。 

对当时的58到家来说，如何解决资金问题，有三种可能的办法：58到家春节前签的融资协议，现在融资款能否顺利到账？58到家所属的到家集团的融资款能否顺利到账？陈小华的企业家朋友是否愿意和他一起投钱支援到家集团？

“我们的CFO担心所有的极端情况同时出现，但我告诉她三种极端情况不可能同时发生。”陈小华说，他比大多数人都更早预感到危机的到来， “从二战到现在没有大的战争，这是不正常的，我对未来二三十年并没有那么强的信心。”于是他在2019年为自己的公司找了尽可能多的钱。

正月初六凌晨，他就成立了七人自救领导小组，第一个任务就是测算公司能活多久，他对CFO说，“你至少要给我做到3月31日，保证没有一分钱收入的情况下，公司能活到3月31号。”

很快，58到家开始了有计划的开源节流措施：第一步，原计划用于2月、3月份扩张计划的钱全部砍掉，包括品牌广告、在线广告、原计划所有新开的城市办公室全部停止；第二步，暂时不裁员，但和公司员工重新协商薪资，“基本上6号晚上11点我们管理层通过政策，7号早上凌晨一点半就全员沟通到位了。”

因为采取了及时有效的自救手段，58到家度过了最危险的时候，目前58到家的保洁业务恢复了57%，三嫂业务（保姆、月嫂、育儿嫂）已经恢复到正常时期的70-80%，陈小华预计，自己的公司预计到今年6月就可以创造单月交易额的历史新高。

新冠疫情在全球范围爆发，滴滴单量因此一度骤减到一千万单以下。这家在中国市场占据70%市场份额的网约车巨头的日子也难捱起来。一位滴滴人士称，2020年，滴滴的目标是在安全的前提下，在乘客端做到整体40%-50%的增长。疫情发生后，公司内部便也没有再提及此事。

一位滴滴的投资方告诉《晚点LatePost》，2019年上半年滴滴内部还讨论过上市计划，但下半年滴滴已明确告诉投资人，2020年不考虑上市。

Uber、Lyft在资本市场上差强人意的表现，也间接反映了市场对滴滴的真实情绪。“前面两家市值比巅峰的时候已经腰斩了，现在上不一定是好事。大家都要看你的净利润和现金流，不再仅仅听你讲故事。没有人不想把期权价值变得更好。”一位滴滴员工称。

同样受到影响的还有新造车公司，由于工厂停工，这些公司的新车交付时间一再延后。2月8日傍晚，投资人吴世春给李想打了一通电话，询问理想汽车受疫情影响的情况，这位连续创业者回答——“我们静观其变。”

李想在4月9日的一场直播中底气十足，他宣称理想汽车去年融资的5亿美元至今还没有动，账上的现金储备，能够让他们在最坏的情况下依然可以活36个月。

“穷孩子有穷孩子的活法”，他说，理想汽车从2015年7月成立时就遇到了股灾，每一次融资都不顺利，也就一直不敢乱花钱。

熟悉李想的人评价他是一个绝对的实用主义者，“极致的抠”。理想汽车在北京选择的办公室租金，一平方每天只需一块多。他的朋友回忆，一次李想带着三名高管到美国出差，四个人挤在朋友的员工公寓，不花一分钱就解决了住宿问题。

李想说，只有加倍努力，才有机会达到之前设定的目标。要么理性的降低目标，自己主动打脸远比公司倒掉好得多。最重要是“一定要活下去”。

为应对财务危机，延迟上市的Airbnb在4月6日宣布了一轮10亿美元的新融资，这是一笔债务融资，拥有不菲的代价，《华尔街日报》报道称这笔债务利率高达10％，此外还要加上伦敦银行的同业拆借利率（Libor），对应的估值仅为180亿美元，自Airbnb于2017年上次融资以来的310亿美元估值下降了近一半。

Airbnb几乎做了所有能做的事：冻结了招聘，紧急削减了8亿美元的营销预算，3月宣布所有高管降薪，公司的重点将放在离家更近的旅行和长期住宿上，包括学生和延长工作任务的人。

市场好的时候，投资者更关注规模，愿意为了公司在行业的市场份额牺牲利润——2019年IPO的公司中仅有24%有净利润，这是近20年的最低点；而当市场波动的时候，他们就会开始关注公司的盈利能力。第一种情况投资者希望公司涨得更快，“胜”者为王；第二种情况则是看谁活得更久，“剩”者为王。

CEO们开始精打细算起来，“还有多少钱？”、“还能活多久？”而在这之前，他们的说法通常是，“如果想盈利，随时可以盈利”、“我们是战略性亏损”。

《晚点LatePost》了解到，中国一家头部独角兽的融资进度直接受到疫情影响。如果不是疫情，在2020年1月份他们就已经把钱落袋为安了，而现在这笔钱还在路上。“一切还充满变数”，该公司负责人说。这家公司紧急启动了大幅的降薪、裁员，缩减开支，为现金紧缺而纾困。

有员工抱怨，在公司快速扩张需要人打仗时，老板们总是会有股票、梦想来激励员工，但泡沫破了，“也就是一张纸上面签了个名字。”他们中的大部分人经历过互联网的高点，就像坐过山车，现在正从高点急速向下——一些人就这样被甩出去了。2月份开始，员工们陆续接到通知，他们因为新冠疫情而被停职。

对公司来说，在暴风雨天气中，低空降速飞行才能保持平稳。

据《晚点LatePost》了解，车好多为了向盈利冲刺，2019年第四季度在内部发起百战计划，精简业务线、合并冗余岗位，控制成本。杨浩涌亲自主持了这场名为“百战”的誓师大会。

每分钱都要花在刀刃上。车好多原本打算在春节期间投入2亿元广告收割市场，一位车好多人士说，当他们感知到疫情的严重性时，临时将广告计划全部收回。

车好多联合创始人白如冰接受《晚点LatePost》采访时称，现在公司的盈利模型、现金流管理都比以前更高效，今天应该到了一个比较正向的状态。他感慨道，幸亏去年做了大量的动作，今天在疫情期间，公司才能行驶在一个相对安全的区域，“否则如果是特别负重的状态，压力应该会比较大。”

有人评价企业会为发展准备很多事情，但不会为灾难准备任何事情。陈小华纠正这句话，“一流的企业家在公司发展好的时候，也一定会为灾难做准备。”

3

大撤退之后，更远的影响

“华尔街不懂我的游戏”

20世纪以来，中概股在美国市场逐步建立公信力的时间是如此漫长，而崩溃只需要一天。

4月2日晚间，创造“成立18个月即上市”神话的瑞幸咖啡自曝其于2019年第二季度到第四季度期间存在伪造交易行为，涉及销售额约22亿元，并称内部责任人是COO刘剑及其管理的团队。消息一出，瑞幸咖啡股价盘前暴跌超过80%，触发多次熔断。

一位二级市场投资人认为，瑞幸事件对于中概股最大的伤害在于，中概股历经20年风雨好不容易建立的信任将再次面临危机，“已经上市的，将面临价值重估，可能还有集体退市的风险；还没有上市的，今后赴美上市之路只会更难。”他说。

让市场哗然的主角是陆正耀，他是瑞幸咖啡董事长、神州优车董事长兼CEO、神州租车董事局主席、宝沃汽车董事长。这位游走江湖多年的商业大亨一直深谙资本游戏——烧钱、补贴、融资、上市、套现，环环相扣，这是一条已经被他反复证明过的造富路径。

“我出手到现在，还没失过手。”陆正耀说。

陆正耀两次被卷入中概股信任危机。作为一个见证过历史的人，他不会不明白诚信对华尔街的重要性。2012年中概股被集体做空时，神州租车决定放弃赴纳斯达克上市，陆正耀当时认为，整个市场对中概股的信任进入冰点，资本市场给出的估值并不匹配公司的实际估值。

今天正重复着昨天的故事。只不过这一次，是陆正耀自己执掌的公司，内部人主动造假，制造了这场危机。

“你必须像躲避瘟疫一样躲避那些中国公司，这些看上去好得令人难以置信的公司要烧掉投资者的钱多少次？”空头基金公司Kynikos Associates总裁Jim Chanos（詹姆斯·查诺斯）谈及瑞幸事件时说道。

一周内，好未来也自曝财务造假，股价当日在盘后跌超26%；爱奇艺遭遇做空，做空机构Wolfpack Research称其利用多种手段夸大营收和会员数量。

“怒发冲冠的和向隅而泣的一定不是同一拨人。”一位创业者气愤地说道，被做空的中概股不都是无辜的，而那些准备上市的公司，是这些黑天鹅笼罩下最无辜的角色。

等待更多中国公司的，将是漫长而艰巨的恢复。至少，华尔街并不会马上忘掉它——2011年7月，启明创投的创始主管合伙人邝子平称中概股要从那次的信任危机中完全走出来，起码还要两个季度的财报。

“对于一家准备在美国上市的中国公司，凭什么让美国基金通过一两次推介会就能相信这是一家出类拔萃的、造假可能性极低的公司呢？”他写道。

私有化浪潮和市场大萧条如影随形。由于糟糕的二级市场环境，市场上也开始传出一些公司私有化的小道消息，包括58同城、神州租车、SOHO中国在内的公司都在名单之上。

私有化背后的逻辑是，当中国概念能够在美股博得高估值的时候，IPO是个好选择；而当股价低迷、中概股遭遇信任危机时，私有化或许才能最大化保护股东的利益。

2011年也是私有化的大年。那一年完成从美国退市的哈尔滨泰富电气董事长杨天夫对媒体表示，股价被低估，不仅影响再融资，也不利于管理团队激励，相比于维持上市公司状态的一系列费用投入和责任承诺，在美上市的吸引力已经大不如前。

“华尔街不懂我的游戏。”陈天桥也曾多次表达对华尔街的不满，彼时盛大游戏在4个月内股价暴跌60%，CEO陈天桥公开抨击了那些无知的华尔街专家们，他反驳道：“我们怎么可能按照根本不懂中国市场的那些人的想法来做事呢？”

但另一面，私有化是件伤筋动骨的事。不管是私有化回国内，还是拆架构转A股上市，这都是一个长期的系统性工程，从2015年初开始，包括奇虎360、人人网、当当网、艺龙网在内的20家中概股正寻求从美国退市。“当CEO按下退市按钮的那一刻，这个企业其实已经失控了。他把软肋暴露给了所有的竞争对手。”华兴资本创始人包凡曾说。

对已上市的中概股来说，私有化是一种变相的撤退，而对还未上市的中小公司来说，接受并购、重新认识资本也是一种妥协和成长。

《晚点LatePost》了解到，在线教育公司猿辅导原本没有融资的打算，但因为疫情，在线教育业绩大涨成为2020年初最大的风口之一，很多钱涌向猿辅导，这家公司意识到，此时是它最好的机会，于是猿辅导迅速拿下了10亿美元。

上市、退市，都不是一家企业的终点，资本市场短期的股价或许无法预判，但长期价值最后还是会回归经济规律。

回溯1999年的科技股泡沫，优秀的企业最终都穿越了周期，到现在依然坚挺，如亚马逊、谷歌、Netflix、阿里、腾讯等。人们对资本市场贪婪又恐惧，他们总是在高点吹捧规模，又往往等到身处低点才开始后悔没有关注盈利这些更重要的东西。

当急剧膨胀的财富梦想在极短的时间里化为泡影，真实的世界才出现了。“任何公司都能上市，但时间会证明一切。”一位投资人说。

（记者黎诗韵对本文亦有贡献）

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